2026-05-20 思源电气线下调研 AI 速记摘要 原始抽取
- 来源: 用户上传飞书 docx《AI速记-思源电气20260520.m4a.docx》
- 日期: 2026-05-20
- 类型: 线下调研 AI 速记摘要 / docx 转 Markdown / 原始抽取
- 涉及公司: 思源电气(002028.SZ)
- 涉及主题: 海外业务、美国市场、思源东芝、变压器、储能、超级电容、国内国网机会、毛利率、怀柔实验室、汇率
- 一句话摘要: 该 AI 速记摘要对语音识别稿进行了主题化整理，便于交叉校对结构化纪要，但其中数字和表述仍需回看原始语音识别稿及公开资料。
- 原始 docx: 2026-05-20_AI速记-思源电气20260520.m4a.docx
- 关联语音识别稿: 2026-05-20_思源电气_线下调研语音识别稿_原始抽取.md
- 关联处理版: 2026-05-20_思源电气_线下调研手记.md
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- 保密级别: 仅内部参考，外发前需确认
说明：以下内容由用户上传 docx 直接转换为 Markdown，基本保留 AI 速记原貌，未对全文逐条人工校正。
一、海外业务拓展情况
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业务特点与挑战：海外订单毛利率存在波动，部分时期低于国内水平，主要因海外业务价值链较长，对管理细致度要求高，若管理能力不足可能导致利润流失。
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美国市场布局：公司认为美国市场机会显著但差距较大，2026年五一假期后已启动加大投入，目前市场团队正落实相关战略，具体效果需后续观察。美国市场主要通过中间商（经销商、总包商）销售电力设备，核心产品为断路器（罐式为主）和电力变压器，其他产品处于准备阶段。
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欧洲及中东市场：欧洲市场以南欧、东欧（如罗马尼亚、保加利亚、匈牙利）为主，西欧因西门子等本土企业竞争壁垒高，突破难度大；中东局势对部分订单交付产生影响。
二、合资合作与变压器品牌策略
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东芝合资股权变动：2018年收购东芝相关资产时约定其20%股权回购权，原期限至2023年，双方协商后延至2026年（今年）。目前股权变更处于签字进行中，完成后中资股权比例将从90%降至70%，预计对公司规模及利润产生影响。
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品牌使用策略：海外变压器销售同时采用东芝品牌与自有品牌，具体选择取决于客户需求及订单获取难度，商标使用费按合资合同约定执行。
三、变压器业务情况
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产能规划：二期工厂于2025年11-12月竣工验收，目前处于产能爬坡与稳定阶段；三期规划尚处初步构想阶段，未启动实质建设。
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产品结构与盈利影响：变压器业务涵盖电力变压器、套管、互感器等多品类，其中电力变压器毛利率在变压器类产品中偏低，其收入占比提升将拉低整体加权平均毛利率。
四、行业趋势与公司发展规划
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行业驱动因素：电力设备行业增长由”新能源加电气化”推动，预计将持续较长周期。
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公司目标：基于前两年收入约30%的增速，公司调高收入及资源增长目标，长期愿景为成为电力行业全球领先企业，量化目标为进入世界500强。
五、储能业务情况
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收入贡献：储能收入占比从2025年的7个百分点提升至2026年的13-14个百分点（提高6-7个百分点），对整体收入影响显著。
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业务定位与优劣势：储能被视为新兴电力系统下的”宽赛道”，尽管公司在电化学技术、新能源客户理解等方面存在劣势，但凭借30余年电网经验及电容+电池综合解决方案能力，具备差异化竞争潜力。
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盈利改善措施：通过优化合同条款（如预付款后生效）、拆分业务管理（电池买卖价格持平，系统毛利目标25%-30%）提升盈利能力，目标100亿订单下实现10亿毛利额。
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协同效应：储能业务与变压器等传统业务存在协同，例如通过储能系统销售带动变压器订单。
六、超级电容业务情况
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发展历程与商誉减值：2023年收购无锡新泰电子，2023-2024年因汽车业务不及预期计提商誉减值；2024年下半年业务好转，2025年未进一步减值。
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业务板块与增长：当前分为三块业务：车载电源（体量稳定但毛利低）、新型电力系统应用（国内外试点加速，欧洲订单增长快）、工业应用（需求放量）。
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产能规划：一期产能未达设计要求，正推进1.5期改造，同时考虑二期建设；2026年收入预计1-2亿，对报表影响有限。
七、国内市场机会与财务状况分析
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国内市场机会：国网投资重点可能集中于超特高压及新电力系统，公司在保护和自动化产品（目标进入行业第四、第五）、750kV及以上GIS（百万伏产品已推出，厂房收尾）存在增长潜力。
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毛利率指引：2025年毛利率30.77%，2026年预计维持在30.77%±1个百分点波动，主要受储能收入占比提升（负面影响）与规模效应、研发投入（正面影响）对冲；海运费上涨、新产能折旧为潜在不利因素。
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汇率与研发：2025年海外收入约15亿元（折7-8亿美元），汇率波动对盈利存在自然风险；研发费用投入充足但存在”花不掉”问题，2025年研发占比6%（较前一年下降1个百分点）。
Q&A
Q1: 公司在海外储能业务已有项目落地，美国数据中心储能需求增长背景下，是否有相关规划？
A1:
公司正在努力推进美国数据中心储能业务，但目前尚无具体规划细节披露。
Q2: 美国市场团队的架构及构成情况如何？
A2:
公司高度重视美国市场，老板在2026年五一假期参加美国展会后，认为市场机会多、差距大，已要求加大投入。目前相关干将正落实老板的战略要求，但具体团队架构和构成未详细披露。美国市场值得投入，但其效果需过一段时间才能显现。
Q3: 东芝合资品牌股权变动的进度如何？海外变压器业务中合资品牌与自有品牌的趋势是怎样的？
A3:
东芝合资品牌股权变动方面，根据2018年收购公告及2023年董事会决议，东芝原享有20%股权回购权，回购期限原至2023年，后双方同意延至2026年（今年）。目前双方正处于签字进行中，完成后中资股权比例将从90%降至70%，可能影响规模及利润。海外变压器销售同时使用东芝品牌和自有品牌，具体选择取决于客户需求及订单获取便利性，并按合同约定支付商标使用费。
Q4: 变压器工厂二期投运后，是否有进一步的规划？
A4:
变压器工厂二期于2025年11-12月左右竣工验收，目前正处于缓慢的爬坡和稳定过程中。公司已考虑规划三期，但目前仍处于从想法到具体方案的阶段，尚未到可实施阶段。
Q5: 变压器业务按收入划分，在东芝控制公司中的计量占比是多少？
A5:
变压器业务包含电力变压器、套管、互感器、电抗器、电力电容器等多种产品。其中电力变压器的毛利率在变压器类产品中偏低，其收入占比的提高会间接拉低变压器类产品的加权平均毛利率，但具体在东芝控制公司中的收入计量占比未明确披露。
Q6: 在收入增速提升的情况下，如何看待未来三年的收入增长情况？
A6:
电力设备行业受”新能源加电气化”驱动，发展态势良好。公司基于前两年约30%的收入增长，已调高收入增长和资源增长目标。公司愿景是成为电力行业全球领先企业，梦想进入世界500强，未来三年或五年将朝着这一目标奋斗。
Q7: 储能业务收入占比去年全年是多少？
A7:
去年储能业务收入占比为7个百分点。
Q8: 储能业务目前毛利率相对偏低，后续盈利情况如何？
A8:
储能业务是新兴电力系统下的大赛道，市场容量足够大，尽管毛利率较低，但毛利额可观。公司优势在于对电网及系统的了解，可提供电容加电池等多种解决方案。为提升盈利，公司正推动完善合同订立机制（如双方签字盖章并收到预付款后生效），并将业务拆分为大宗商品买卖（保证电池采购与销售价格基本持平）和系统业务（目标将系统毛利提升至25%-30%），最终效果取决于经营团队能否达成管理要求。
Q9: 针对AIT数据中心，公司是否有相关规划？具体到超级电容SSD等产品是否有规划？
A9:
公司在美国销售传统电力设备（如断路器、电力变压器），主要通过中间商、经销商、总包商进行。超级电容目前在台达车载电源配套中有应用，公司曾派产品参加美国展会并取得一定效果，但针对AIT数据中心及超级电容SSD等产品的具体规划尚未明确披露。
Q10: 超级电容在SC领域的采购需求近两年情况如何？美国开关类产品除罐断外，隔离开关、断路器等目前情况怎样？
A10:
超级电容方面，2023年公司收购无锡新泰电子科技有限公司，2024年下半年业务有所好转，新型电力系统应用试点速度加快，工业领域及车载电源应用体量超预期，2026年1-4月欧洲订单增长较快，目前正进行1.5期改造并考虑二期，但今年收入规模预计仅约1个亿。美国开关类产品目前主要以罐式断路器为主，隔离开关等其他产品暂无相关进展。
Q11: 欧洲业务的拓展情况如何？
A11:
欧洲市场较大，公司目前主要以南欧、东欧（如罗马尼亚、保加利亚、匈牙利等传统华约地区）为主，中东与欧洲同属一个大区管理，2025年订单量较大。传统西欧市场因是西门子等企业的大本营，突破难度极大，但在意大利及东欧部分国家已有突破。
Q12: 国网下半年特高压项目较多，公司是否有机会参与？近两年国网投资增加，哪些产品可能有横向或纵向扩展机会？
A12:
国网投资重点可能在超特高压和新电力系统领域。公司在保护和自动化产品方面，目前市场排名靠后（非倒数第一即倒数第二），目标努力进入第四、第五；在750及以上电压等级GIS产品方面，百万伏产品已推出，厂房基本收尾，等待中标机会。这两个领域是公司在国网市场的主要增长点。
Q13: 今年提升合同管理及套保能力后，市场对盈利能力及毛利率的预期如何？
A13:
公司2025年毛利率为30.77%，2026年预计在30.77%±1%的范围内波动，难以进一步上修。不利因素包括海运费上涨、新产能未达产导致的折旧摊销增加、储能低毛利合同履约；有利因素包括规模效应及前期研发投入带来的产品性能提升与价格增效，两者基本冲抵。需谨慎对待市场上关于毛利率上修的评论。
Q14: 公司在怀柔实验室的投入及产学研商业化落地有何进展？
A14:
公司在北京怀柔实验室基于IPCT的换流阀在工业领域的应用项目目前处于非常早期阶段，仅组建了项目团队并进行前期准备，尚未成立合资公司。该项目对报表产生影响最快需到2028年，其他产学研项目暂无明确信息披露。
Q15: 人民币升值压力下，美元或欧元订单折算为人民币后单价下降，对毛利率及收入的影响是否较大？
A15:
公司作为出口型企业，汇率风险客观存在。2025年海外收入折合约7-8亿美元，汇率变动对收入和毛利率的影响可通过具体测算得出。前两年人民币贬值（从6.5到7.3）曾带来收益，当前人民币升值属于正常风险，需承受相应影响。