Quartz 5

九安医疗(002432.SZ)

9 min read

九安医疗(002432.SZ)

  • 更新时间: 2026-05-28

对象类型：A 股公司；家用医疗器械 / 体外诊断 / 慢病管理 / 大类资产配置

对话回复原文：九安医疗_对话回复brief

详细分析：九安医疗详细分析-2026-05-28

核心数据：2026-05-28_九安医疗_Tushare数据快照

一句话结论

九安医疗现在不是传统意义上的医疗器械成长股，而是“资产配置主业 + iHealth 家用检测现金流 + 糖尿病照护 / CGM / AIoT 期权”的混合资产。估值锚不能只看 PE：2025 年利润主要由投资收益和公允价值变动贡献，经营性主业仍处于政府订单出清后的再证明阶段。

公司快照

  • 证券代码：002432.SZ；上市地：深交所主板。
  • 主体：天津九安医疗电子股份有限公司；英文名 ANDON HEALTH CO., LTD.
  • 主要品牌 / 业务：iHealth 家用医疗健康产品、呼吸道检测三联检/四联检、糖尿病诊疗照护“O+O”新模式、CGM/AIoT 糖尿病家庭医助研发、大类资产配置和科创投资。
  • 最新行情口径：2026-05-27 收盘价 84.54 元，总市值约 393.87 亿元，PE(TTM) 17.17x，PB 1.82x，PS(TTM) 33.95x。

当前 Thesis

Bull Case

  • 现金与金融资产厚：2025 年末货币资金、交易性金融资产、其他权益工具投资、其他非流动金融资产合计约 251.32 亿元，占 2026-05-27 总市值约 64%；扣总负债后约 178.56 亿元，占总市值约 45%。
  • iHealth 在美国有渠道和品牌资产。三联检 / 四联检取得 FDA 510(k) 常规上市许可后，可从疫情政府订单转为常规化 C 端呼吸道检测销售。
  • 糖尿病照护业务已从概念进入收入：2025 年互联网医疗产品及服务收入 1.22 亿元，同比 +60.16%；投关披露国内约 50 个城市、577 家医院，美国 77 家诊所、435 名医生，中美照护患者约 47.98 万人。
  • CGM、AI 智能助听器和 AIoT 家庭医助是潜在增量。若 CGM 获批并接入 O+O 闭环，业务模型可能从“服务 + 第三方耗材”升级为“服务 + 自有耗材 + 数据/AI”。
  • 股东回报意愿较强：2025 年分红总额约 6.92 亿元；投关披露 2021 年以来回购支付约 33.31 亿元，累计回购约 1.06 亿股。

Bear Case

  • 2025 年归母净利润 22.67 亿元高于营业收入 13.66 亿元，主要因为投资收益 + 公允价值变动约 28.32 亿元。若资本市场回撤，利润波动可能显著放大。
  • 剔除投资收益和公允价值变动后，2025 年经营主业利润并不强；Tushare 派生口径显示经营利润扣除投资与公允价值后约为 -2.97 亿元。
  • iHealth 收入仍在消化政府订单高基数。2025 年 iHealth 系列产品收入 10.03 亿元，同比 -55.40%；呼吸道检测常规化后更依赖季节、发病率、渠道价格和新品节奏。
  • CGM 竞争强度高。全球 CGM 由 Abbott、Dexcom、Medtronic 高度集中，九安目前仍需验证传感器性能、注册、医保/支付、渠道复用和真实复购。
  • 资产配置透明度和折价问题：金融资产组合含公开市场权益、对冲基金、私募基金和其他类资产，市场会对流动性、估值可信度和管理人能力打折。

关键经营事实

2025 年收入结构

  • 营业收入：13.66 亿元，同比 -47.32%。
  • iHealth 系列产品：10.03 亿元，占收入 73.48%，毛利率 79.09%，同比 -55.40%。
  • 互联网医疗产品及服务：1.22 亿元，占收入 8.93%，同比 +60.16%。
  • ODM/OEM 产品：1.36 亿元，占收入 9.94%。
  • 新零售业务：0.75 亿元，占收入 5.53%。
  • 分地区：国外收入 11.40 亿元，占 83.46%；国内收入 2.26 亿元，占 16.54%。

资产配置和利润结构

  • 2025 年归母净利润：22.67 亿元，同比 +35.84%；扣非净利润 22.92 亿元，同比 +36.39%。
  • 2025 年投资收益 + 公允价值变动：约 28.32 亿元。
  • 2026Q1 营业收入 3.01 亿元，同比 -40.54%；归母净利润 2.94 亿元，同比 +10.23%；扣非净利润 3.45 亿元，同比 +49.85%；投资收益 + 公允价值变动约 4.49 亿元。
  • 2025 年经营现金流净额 -1.67 亿元，由正转负，年报解释为试剂盒销售回款下降。

估值框架

九安需要分部看：

  1. 大类资产配置：不应按账面现金全额给 1x，因为有公开市场权益、私募基金、对冲基金、其他类资产和收益波动。可用“金融资产净额 × 折价率”作为底仓。
  2. iHealth 家用检测：按成熟消费医疗渠道业务估值，核心变量是常规化检测销量、渠道价格、毛利率和新品获批。
  3. 糖尿病照护 / CGM：当前应按期权估值；只有在自研 CGM 获批、接入 O+O 闭环并形成耗材复购后，才适合提高成长权重。
  4. AI 科创投资：目前只作潜在上行，不作为基础估值；月之暗面等项目需要后续融资、上市、退出或更细披露验证。

按 2026-05-27 总市值 393.87 亿元，华创证券 2026-05-27 研报摘要给出 2026/2027/2028 年归母净利润 26.2/30.8/36.4 亿元，对应约 15.0/12.8/10.8x PE；本文更保守 Base 为 24.5/25.5/27.5 亿元，对应约 16.1/15.4/14.3x PE。

跟踪指标

  • 每季度投资收益 + 公允价值变动收益及其波动率。
  • 货币资金、交易性金融资产、其他权益工具、其他非流动金融资产的规模、结构、流动性和回撤。
  • iHealth 三联检 / 四联检美国 C 端销量、渠道价格、毛利率。
  • 糖尿病照护收入、合作医院/诊所数、患者数、客单价、复购率。
  • CGM 国内型检/临床/注册节点，美国 FDA 进度、医保 NDC 认证和专利风险。
  • 分红、回购、注销、库存股出售用途，确认股东回报是否持续。

证据链接

Graph View

Backlinks