2026-05-21 四方股份 海外订单与 SST 叠加盈利预测
- 来源: 用户投研测算 + 内部模型更新
- 日期: 2026-05-21
- 类型: market-data / forecast-model
- 涉及公司: 四方股份(601126.SH)
- 涉及主题: 海外订单、国内网外业务、SST、盈利预测、前瞻 PE
- 一句话摘要: 在“国内 10% 净利率 + 海外 15%/20% 净利率”测算基础上，叠加 SST 2026E/2027E 归母净利增量，形成新一版中性和乐观盈利预测，并按当前市值重算 PE。
- 原始链接或文件: Q1 海外订单与 SST 叠加测算原文整理
- 可信度: 内部测算；需 2026H1/H2 海外订单转收入、SST 出货/验收和毛利率验证
1. 用户测算底座
核心变化不是 2026 年全年订单目标被公司上调，而是结构和斜率超预期：
- 2025 年四方海外收入约 2 亿元，海外新签约 5 亿元；2026Q1 国际业务新签约约 4 亿元，单季度约等于 2025 全年海外新签的 80%。
- 金盘科技 2026Q1 海外签单约 22 亿元，占 2025 全年海外新签约 30 亿元的 73%；四方和金盘都处在海外电网/工业客户景气第一梯队。
- 四方海外放量产品主要是一二次融合产品、SVG、调相机及偏一次类配电产品，客户包括海外电网公司、发电集团和工业客户。
- 2026 年公司仍维持总新签订单 115-120 亿元目标，但海外预期从 2025 年 5 亿元新签提升至 10 亿元左右。
- 国内方面，2026Q1 网外业务显著快于电网端：发电板块整体增速约 27%，新能源超过 20%，火电低基数下 50%-60%；电网端主网约 +5%，配网持平。
2. 不含 SST 的国内 + 海外利润测算
| 情景 | 年度 | 国内收入假设 | 国内净利率 | 海外收入假设 | 海外净利率 | 归母净利 | YoY | PE（680.40 亿当前市值） |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 中性：海外 15% | 2026E | 95 | 10% | 5 | 15% | 10.25 | 23.6% | 66.4x |
| 中性：海外 15% | 2027E | 110 | 10% | 10 | 15% | 12.50 | 22.0% | 54.4x |
| 乐观：海外 20% | 2026E | 95 | 10% | 5 | 20% | 10.50 | 26.7% | 64.8x |
| 乐观：海外 20% | 2027E | 110 | 10% | 10 | 20% | 13.00 | 23.8% | 52.3x |
说明：PE 统一使用 Tushare 最新可得交易日 2026-05-21 总市值 680.40 亿元。用户原测算隐含的约 500 亿元市值口径、2026-05-18 的约 701 亿元市值口径和 2026-05-20 的 720.47 亿元市值口径均已过期，不再作为当前结论。
3. 叠加 SST 增量后的盈利预测
SST 增量沿用 2026-05-21 SST 出货更新：2026E 约 +0.4 亿元归母净利，2027E 约 +1.0 亿元归母净利。该增量对应“2026H2 首批出货、2027 年小批量/示范复制”，尚不按全面爆发测算。
| 情景 | 年度 | 国内贡献 | 海外贡献 | SST 增量 | 归母净利 | YoY | PE（680.40 亿当前市值） | 相对一致预期 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 中性 + SST | 2026E | 9.50 | 0.75 | 0.40 | 10.65 | 28.5% | 63.9x | 较一致预期 9.86 亿高 8.0% |
| 中性 + SST | 2027E | 11.00 | 1.50 | 1.00 | 13.50 | 26.8% | 50.4x | 较一致预期 11.42 亿高 18.2% |
| 乐观 + SST | 2026E | 9.50 | 1.00 | 0.40 | 10.90 | 31.5% | 62.4x | 较一致预期 9.86 亿高 10.5% |
| 乐观 + SST | 2027E | 11.00 | 2.00 | 1.00 | 14.00 | 28.4% | 48.6x | 较一致预期 11.42 亿高 22.6% |
4. 估值含义
按 680.40 亿元当前市值口径，SST 叠加后：
- 中性情景：2026/2027E PE 约 63.9x / 50.4x。
- 乐观情景：2026/2027E PE 约 62.4x / 48.6x。
按当前市值看，四方 2026E 仍是 62-64x 的高估值，2027E 在海外和 SST 均兑现的中性/乐观情景下才降至 49-50x。若海外订单确实从 2 亿元收入基数向 5-10 亿元收入台阶转换，同时 SST 2026H2 出货兑现，估值压力会缓解；反过来，若海外订单无法转收入，或 SST 只是样机/试点且不能确认收入，则当前市值对应的前瞻估值仍偏贵。
5. 关键验证
- 2026H1/H2 国际业务新签、发货、收入确认和毛利率，尤其 2026 全年海外收入是否接近 5 亿元、订单是否接近 10 亿元。
- 海外客户结构：电网公司、发电集团、工业客户的项目毛利率和回款周期是否优于国内网外业务。
- 国内网外业务高增能否持续，发电板块、新能源、火电低基数增长能否对冲主网/配网放缓。
- SST 2026H2 是否真实出货，出货口径是样机、试点、小批量还是正式订单，是否形成收入确认。
- SST 毛利率和售后责任边界；若早期交付成本高，净利增量可能低于本测算。