2026-05-14 中泰食饮｜万辰集团深度分享及重点推荐：万店规模领跑，质效驱动成长
- 来源: Gangtise 文件中心 / 中泰食饮
- 日期: 2026-05-14
- 类型: 会议纪要
- 涉及公司: 万辰集团(300972.SZ)
- 涉及主题: 量贩零食；业绩会/交流；店效；净利率
- 一句话摘要: 2026Q1 后万辰深度分享，覆盖门店、单店、净利率、全年预测和风险。
来源：Gangtise 会议纪要
file-id：5007500
文件时间：2026-05-14
机构：中泰食饮
覆盖周期 / 用途：2026Q1 后深度跟踪
原始文件：2026-05-14_中泰食饮_万辰集团深度分享及重点推荐：万店规模领跑质效驱动成长_file-5007500.txt
入库时间：2026-05-18
一、门店扩张与单店质量：量质协同驱动增长
- 2026年开店节奏加速：2025年因前期跑马圈地后适度放缓开店速度，2026年跟踪数据显示开店节奏快于2025年，公司沟通口径亦明确具备加速基础，全年净增店数量绝对值预计优于2025年。
- 单店质量为估值核心：行业已过粗放增长阶段，单店健康度与运营能力提升成关键。2026年一季度单店营收同比恢复节奏超市场预期，线下分流效应边际弱化，会员化、数字化补充客流推动单店韧性修复。
- 门店加密与单店表现的辩证关系：2024年因开店过快导致部分选址不佳门店拉低整体单店表现，但中长期看，高频刚需、低价高便利及供应链强控制业态下，加密可通过订单频次提升、品牌势能增强及履约效率优化对冲分流，2026年一季度已验证“加速开店+单店上行”并行。
- 业态升级与成长边界：从传统零售向社区高频折扣链升级，推动消费频次、客单价及家庭渗透率提升，全品类超市属性或赋予穿越周期能力；省钱超市模型仍在打磨，若跑通有望进一步打开成长空间。
二、公司转型与并购整合：从食用菌到零食量贩的战略升级
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转型背景与创始人基因：原主业食用菌工厂化种植增长承压，2022年8月启动转型零食量贩；创始人2007年创立江苏零食工坊（数百家门店），依托其积累的渠道、供应链资源及成熟多品类供应链体系（南京/漳州现代化仓储中心、含羞草果干炒货自主生产能力），形成“上游生产-中游供应链-下游终端”一体化支撑。
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并购整合路径：
- 初期控股合资：2022年12月与江苏好想来、安徽来优品成立合资公司（持股51%），2023年4月与雅迪成立合资公司补强华南网络，低成本降低并购风险并快速站稳华东、华中；
- 品牌整合与双品牌战略：2023年9月全面转型平台化运营，统一四大品牌为“好想来”（千余家门店），同月设立南京万全区收购老婆大人部分资产，形成“老婆大人+好想来”双品牌；
- 少数股权收回：2024年8月收购南京万好股权，2025年12月收购万优股权，配套股份转让、表决权委托及业绩承诺绑定团队，当前因港股上市优先推进，短期收回节奏放缓但长期方向明确。
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股权结构与激励机制：实控人小王总直接持股10%+，通过表决权委托协议实现50%+表决权，股权集中且与品牌核心创始人深度绑定；2022年起每年推出股权激励，2025年考核目标从收入端转向利润端，强化核心员工长期利益绑定。
三、财务表现与利润驱动：规模效应与效率提升释放弹性
- 收入规模与增速：2025年营收514亿元（三年复合增速354%），零食量贩为核心引擎（2025年营收508亿元），门店数量2026年2月底超19500家（一季度末超20000家），好想来为全国零食连锁品牌第一。
- 利润端驱动因素：
- 供应链规模效应：20000家门店带来上游采购溢价能力，轻资产模式依托上游生产端保障供给稳定，定制化合作降低无效库存，物流成本控制支撑终端高性价比；
- 少数股权收回：推动净利润弹性释放；
- 经营杠杆改善：营销投放单位成本下行、仓储物流费用优化，净利率稳步提升，2025年单季度净利率达5.6%-5.7%，超市场4%-5%预期。
四、供应链与渠道布局：高效网络支撑终端渗透
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供应链能力：
- 采购与生产：万家门店规模效应强化上游议价权，自有品牌与食品工厂定制化合作提升库存效率，全流程采购保障食品安全与口味统一；
- 仓储物流：全国57个仓（48常温+9冷链），仓网密集度支撑24小时配送，数字化系统提升分拣配送效率，物流成本维持低位。
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渠道布局：
- 下沉市场为主：三线及以下城市贡献主要门店数量；
- 一线城市突破：2025年起从上海外环向内环渗透，已跑通一线城市样板模型，社区生活圈布局沉淀客群，高性价比需求适配全消费人群；
- 加盟业态优势：单店投资回报期短于传统零食店及连锁便利店，闭店率显著低于同业，2025年起收缩补贴政策，转向货盘优化、点位选取等可持续运营抓手。
五、单店模型优化与运营策略：精细化运营提升盈利韧性
- 单店表现修复：2026年1-2月单店GMV同比转正，一季度同比大个位数增长，2024-2025年下半年单店下降幅度收窄，新增门店度过养店期；样本门店回收周期约2年，毛利率、净利率稳定在20%、10%左右。
- 优化抓手：
- 店型迭代与品类扩容：推出省钱超市、选时优选等新业态，结合地缘差异匹配门店面积与品类结构，新增烘焙、冻品、潮玩、个护日化等高频家庭消费品及高毛利品类，提升到店频次与利润结构；
- 会员体系运营：会员数量1.9亿，消费频次3次，通过精细化社群运营与定向促销沉淀数据，反哺上游产品创新与服务优化，对比茶饮龙头（如蜜雪冰城4亿会员）仍有扩张空间；
- 自有品牌建设：“好想来超值”（质价比）与“好想来甄选”（优质差异化）双品牌，天然好水、超值果汁茶等产品表现亮眼，依托消费者数据优势提升口味把控能力；
- 敏感性测算：客单量提升50单或客单价提升3元（18%综合毛利率、客单价30元假设下），净利率可提升0.8-1.6个点，规模效应摊薄房租人工成本，数字化提升人效，单店费率优化空间大。
六、未来增长预期与盈利预测：开店空间与利润弹性明确
- 开店空间测算：分省份汇总及横向对标茶饮龙头，中期净开店空间超1.5万家，当前仍处扩张中场。
- 2026年核心预测：
- 门店扩张：参考港股招股书1-2月单店GMV同比增长9%，Q4-Q1养店效果显著，预计全年净增6000家，4月净开店环比提速（抖音/高德跟踪数据环比增500+/689家）；
- 收入端：预计2026年营收706亿元（同比+37%）；
- 利润端：物流费用节省与网络效应扩大毛利率，费用率2026-2028年稳步下降，少数股权收回提供额外弹性（暂未纳入预测），预计2026-2028年归母净利润增速84%、29%、17%，2026年归母净利润25-26亿元，半年度利润率若进一步上行则全年预期更乐观。
- 门店扩张：参考港股招股书1-2月单店GMV同比增长9%，Q4-Q1养店效果显著，预计全年净增6000家，4月净开店环比提速（抖音/高德跟踪数据环比增500+/689家）；
七、投资价值与市场展望：确定性高且存在超预期空间
- 年内确定性：收入端（开店加速+单店修复）与利润端（规模效应+费用优化）均具明确支撑。
- 潜在超预期点：开店节奏或快于预期，单店修复持续性（二季度依赖门店调改与运营模型打磨效果）。
- 估值与对标：当前估值（2026年净利润25-26亿元对应PE不到20倍），对标同业龙头（如鸣鸣很忙）存在明确上行空间。
- 产业链协同：零食量贩渠道毛利率虽低于其他渠道，但净利率因费用投放少而未低，会员数据反哺上游品牌商共创产品，非单纯压价，行业健康成长属性明确。
- 长期看点：新业态试点（便利店、县域超市等）小范围推进，若跑通有望打开新增长曲线。